6月份单月发、用电量增幅大幅下降一定程度反映经济减速

　　2008年前6月发电量同比增长率12.9%，但6月份单月发电量同比增长仅8.3%，市场普遍分析原因有三：1、07年6月份的高基数(17%)；2、某些区域缺煤停机或煤价太高有煤不发；3、经济降温需求不振，我们的观点是：1、从电力消费规律来看6月份发电量在全年的比例为8.37%，是上半年的一个消费高峰，但08年6月份发电量的绝对数环比5月份也基本持平，说明增速的回落不是简单的高基数问题；2、局部地区拉闸限电固然存在但限电不会针对居民用电，而6月份居民用电的增速上也能明显看出回落的趋势；因此我们的结论是经济减速需求不振已经在电量上明确得到反映。

　　政府三申五令对电煤限价，但煤价新高迭创，事实已经难以用逻辑解释，因此，与其断言煤价见顶火电将逆转不如观望与等待，毕竟火电行业恢复到合理水平的时间远远要长于其从高点跌落谷底的时间5月中旬发改委敦促合乎条件的地方小煤矿复产；6月19号发改委发文上调全国销售电价2.5分的同时宣布对电煤限价；7月23号发出进一步落实电煤限价的通知，但是6月19号到7月中旬煤价再涨20%，至此煤价(大同坑口与秦皇岛价格分别)同比涨幅达到100%-150%，我们判断08年底或09年初不排除电价再一次上调的可能，但行业利润也仅能恢复到微利，要恢复到2007年行业高点很困难。

　　2008年前5月火电全行业亏损，2008年中期火电公司大面积预亏或预减，预计7月份调高电价后三季度将环比改善但空间有限2008年前5月份火电行业利润总额-23亿，同比下降108%，而中期电力上市公司大面积预亏或预减，我们在正文中对每家公司进行归纳并对未预告中报业绩的上市公司的中期业绩进行预测。

　　维持行业与公司评级

　　行业盈利的持续恶化是显见的事实，电煤控制上涨势头甚至回落则是大家的主观期待，在目前股价并未凸显绝对投资价值的情况下，与其博煤价下跌博电价进一步上涨不如先等待三季度的数据，毕竟企业业绩对市场煤价格的变化传导有一个过程，毕竟电价上调从7月1日才开始实施政府是否再行调电价必然会考量3季度火电行业的经营改善情况，因此仍对行业维持中性评级，维持对长江电力(14.35,0.00,0.00%,吧)等4家公司的谨慎推荐评级，无给予推荐评级的公司。

　　6月份单月发、用电增速显著回落

　　2008年前6月发电量增长率12.9%，较2007年14.4%的增速有所下降，其中火电发电量增速11.7%，而6月份单月发电量环比5月基本没有增长，同比增幅也仅8.3%，我们分析发电量显著回落不乏煤炭供应不济的影响，但同时也反映了经济降温。

　　由于电力消费具有明显的季节性，我们对过去5年的月发电量在全年的占比进行统计，全年来看发电量有夏季和冬季2个用电高峰，分别是8月和12月，分别占全年的9.16%和9.3%。6月份发电量一般占全年8.37%，一般是上半年的最高值，但我们发现08年6月份的发电量与5月份基本持平。

　　一、二产业用电增速下降，三产和居民增长加速

　　08年前6月份用电量增速11.67%，其中居民用电增速16.51%，一、二、三产业用电增速分别4.95%、11.13%和12.28%。由于局部地区存在供煤瓶颈等原因局部时段存在供电缺口，但通常情况拉闸限电不会涉及居民用电因此我们认为居民用电增长情况是反映真实需求趋势的，我们注意到08年前4个月居民用电增速都在19%以上，1-5月居民用电增速18.41%，1-6月份则下降到16.51%，降幅非常明显，因此我们认为6月份单月发用电的大幅下降经济降温是主导因素。6月份分部门的用电情况尚未公布数据，从1-5月份数据看情况如下，第一产业用电量同比增长5.6%；第二产业用电量同比增长11.6%；第三产业用电量同比增长13.8%；居民用电增长18.4%；4类结构中第三产业和居民用电增势超过07年水平，这是比较值得关注的趋势性变化的特征！

　　前5个月的用电区域特征08年前5月份用电量增速12.42%，从分省的情况看，各省的波动较大，广东、山西、湖南、云南、江西、贵州大幅下降，这和天气、煤炭供应等有直接联系，预计夏季高峰期部分地区将出现电力缺口，但全国大部分地区供应充足

　　机组投产放缓

　　根据《2007年全国电力工业统计快报》，截至2007年底全国发电装机容量7.1329亿千瓦，同比增长14.36%，净投产装机约9100万千瓦，考虑到当年关停小火电1438万千瓦，07年全国电力基建新增发电装机约1.0009亿千瓦，与2006年全年1.0117亿千瓦的投产数基本持平。

　　08年前6月投产3302万千瓦，低于07年前6月3837.3万千瓦的投产量，历史上看各月投产数量较不均衡，下半年投产装机一般高于上半年，国网公司预测08年投产装机9300万千瓦，考虑到东方电机(30.20,-0.64,-2.08%,吧)受地震影响将延期交付机组，因此我们判断08年全年的投产量低于9300万千瓦的可能性很大，投产规模可能在8000-8500万千瓦之间。

　　火电设备利用小时下降幅度收窄

　　从大数上来看，全国范围07年装机增长16%、需求增长14.4%，因此07年全年设备利用小时数下降210小时，其中水电上升100小时，火电下降317小时，约5.6%。08年前6月份水电受益于来水利用小时上升4%，火电机组发电小时数继续下降50小时，约1.92%。

　　假设2008年投产8500万装机，增长12%、需求增长12-13%，整体而言，利用小时数的波动将收窄，局部省份将出现利用小时数的强烈反弹，包括华东、山东、广东等省。

　　限价不改煤价上涨势头

　　截至2008年7月中旬，大同6000大卡动力煤价格达到630元，秦皇岛大同优混平仓价突破了1000元，同比08年年初价格涨幅都在70-90%，同比涨幅在100%-150%。为了平抑电煤价格，发改委自5月份以来多次采用行政手段进行干预和管制，但截至目前尚未见成效，6月19日发改委限价令颁布一月有余后电煤价格反而上涨22%。因此发改委进一步发通知强化限价令，我们认为下半年煤价上涨的趋势会被遏制，但对其回落空间并不能抱太高期望，除非2009年GDP回落到9%以下。

　　火电全行业亏损，五大电力集团亏

　　四家06年火电行业利润总额同比增长46%，07年前5月利润总额同比增幅达到55%，前8月利润总额同比增长29.1%，1-11月利润总额增速则下降到13.5%，而到08年1-2月，行业利润下滑高达75%，08年1-5月份火电行业实现利润总额约-23亿，同比下降108%，计算下来4、5两月火电行业合计亏损约48.4亿。08年前5月份火电行业毛利率下降到8.10%。

　　五大集团装机约占全国总装机的42%，且整体资产质量好于平均水平，但尽管如此上半年五大集团除华能外全面亏损，具体情况如下，华能集团截至6月底合并销售收入688亿元，同比增长37.7%，华能国际(7.23,-0.09,-1.23%,吧)A报亏，但集团总体盈利。

　　而中电投集团旗下的业务煤炭、金属、水电及核电、金融等板块共计贡献利润16.8亿元，但集团总体业务仍然亏损。华电集团则表示，上半年由于煤炭价格不断上涨，集团政策性亏损达到了26亿元。大唐集团1~5月整体亏损14.79亿元，火电业务造成的亏损有23.37亿元。

　　08年一季度电力上市公司净利润同比下降71.5%，08年二季度上市火电公司进一步恶化。大批火电公司中期预减或预亏。

　　电力上市公司中报业绩预览

　　五大集团下旗舰电力公司除国电电力(6.39,-0.25,-3.77%,吧)未对中报预减或预亏外，其他均已做相关公告，我们覆盖的全国性火电公司中华能国际、华电国际(4.80,-0.17,-3.42%,吧)亏损、国投电力(7.81,-0.21,-2.62%,吧)、大唐发电(10.30,-0.33,-3.10%,吧)预计下降幅度在70%左右，地方性中型电力公司中粤电力、上海电力(4.33,-0.12,-2.70%,吧)、漳泽电力(4.93,-0.15,-2.95%,吧)预亏，深能源、广州控股(5.89,-0.15,-2.48%,吧)、建投能源(6.40,-0.28,-4.19%,吧)预减，此外我们预测申能下降30-40%，桂冠电力(6.23,-0.46,-6.88%,吧)中报亏损，长江电力(14.35,0.00,0.00%,吧)同比下降35%，但07年中期有出售建行股权的非经常性收益，扣除后基本持平，金山股份(8.34,-0.35,-4.03%,吧)预计中报业绩将有所增长。

　　行业投资策略：趋势明朗需待三季度数据

　　目前整体板块估值并无明显优势，这点可以从2方面说明，一、PB：龙头公司还在2左右；二、A/H价差：没有1家A股对H股折价的电力公司，同时溢价的程度远高于A/H的平均水平溢价。

　　有一种观点认为电力公司的重置价值高于账面价值，我们认为恰恰相反，理由：1、电监会的年度监管报告披露的数据看机组的造价整体04年以来并未上涨；2、电力行业是政府管制型行业，资产流动受限，五大电力集团甚至包括国开投等其他中央电力集团以及地方电力集团都是在高负债下的经营，没有在行业底部加快扩张的实力，而有这个实力的如三峡总公司对火电涉足极少目前也还处在尝试阶段且其长期的水电开发项目还处在资金投入期，不可能大规模开始对火电的并购；3.电力体制改革无果、电价政策没法落实，火电行业的合理长期投资回报率基本上是个伪命题，加上这个产业受政府控制民营外资均难以介入，指望行业回到市场化的均衡状态目前连前提都不具备。

　　因此我们坚持08年年度策略报告的观点，长周期看对电力行业的投资策略主要在于阶段性的选时，从现在这个时点往前推半年、推一年我们看到行业指数基本与市场指数走平，没有超额收益但也没有跌的更多，但该行业的利润下滑幅度却远远高于社会全行业平均水平，说明估值风险的释放还不够，另外我们看到以基金对代表的机构投资者对电力行业一直低配因此也一直没有做空动力，这或许可以部分解释电力板块上半年为何没有超跌。

　　作为卖方分析我们必须给出该行业未来出现投资机会的时点，我们认为三季度的行业数据是比较关键的，理由是：1、煤价的趋势可以相对明朗，可以看清国内电煤限价的效果以及国际煤价的走向；2、看清经济下滑以及电力需求下滑的程度；3、最关键的看7月1号调电价后看行业是否改善以及改善程度；4、届时电价再次上调的预期可能再起，这一点是最受市场关注的，电价上调是行业05年以来为数不多的几波阶段性机会的关键因素。因此建议未来2个月在对电力行业静观其变，不为而为！维持中性评级，公司评级也维持不变。