我们看好大唐发电优化其电源结构，以配合政府长远的能源政策。然而，该公司的煤炭相关业务包括煤化工及煤制气项目仍存在不确定性，包括产成品价格波动及项目投产或出现滞后。我们将大唐发电的非发电业务预测调低后，亦将该公司的盈利预测相应调低。按照贴现现金流模式计算，我们将大唐发电的目标价由6.01元调低至5.50元，相当于预计市盈率20.2倍或市净率1.9倍。
受惠于燃料成本下跌，加上大唐09年上半年收入同比增加19%，带动该公司盈利同比跃升53%至人民币7.22亿元，与该公司在7月底发出业绩预增相符。该公司09年上半年经营利润同比跃升56%至人民币30.11亿元，而其经营利润率虽然仍低于07年的24.2%，但亦已由08年上半年的11.1%上升至14.6%。一如既往，该公司并无宣派中期股息。
大唐发电09年上半年燃料成本同比减少5%，发电业务的经营利润为人民币37.90亿元，其经营利润率亦上升4.3个百分点至20.7%。该公司的单位燃料成本与08年上半年相若，但较08年平均水平低12%。随着大唐更多水电及风电发电设施投产，大唐09年上半年的可再生能源产能占该公司总产能的12.4%，高于08年年底的10.8%。管理层计划于2015年年底前将该比例提升至30%。
大唐全资拥有的内蒙古胜利东二号矿于09年上半年投产，初期年产能为1,000万吨。其产煤将主要用于该公司分别持有60%及51%权益的多伦煤化工项目及克什克腾旗煤制天然气项目。两个项目的投资额将达人民币419亿元。拥有更高素质煤炭的5间房煤矿及孔兑沟煤矿目前仍处于初期发开发阶段，料将于2010-2012年为该公司带来产煤贡献。
大唐09年上半年煤炭业务的经营利润为人民币7,200万元，经营利润率则为3.4%，乃主要来自其煤炭贸易附属公司北京大唐燃料。多伦煤化工项目的聚丙烯年产能为46万吨，预期该项目将于2010年试运行，较我们之前的投产时间滞后。该项目所需的生煤将由胜利东二号矿供应。聚丙烯的价格乃受石油价格影响。聚丙烯的价格于08年年中见顶后，随即下滑逾60%至08年年底的每吨约人民币6,400元，其后反弹至目前每吨约人民币10,000元。据大唐的管理层估计，该项目的单位生产成本将为每吨人民币3,500元，意味着其销售利润率可观。
虽然大唐的业务正逐渐复苏，其现金流亦有所增加，但在该公司积极扩展业务下，其负债依然庞大。该公司的净负债比率由08年年底的393%攀升至09年上半年末的445%。为降低融资成本，该公司将发行人民币60亿元中期票据及人民币60亿元公司债券，有关发行已于09年上半年获得批准；此外，该公司亦将透过配售 A股以进一步集资人民币50亿元，现正待有关机关的审批。
大福证券给予大唐发电买入评级
日期：2009-09-18 来源：新浪财经 作者：余晓毓
关键词： 大唐发电
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