国电南瑞2020年营收同比增18.75%，归母净利润同比增11.71%。2020 年，公司实现营收385.02 亿元，同比增18.75%；综合毛利率26.80%，同比降1.98pct；归母净利润48.52 亿元，同比增长11.71%。2020 年利润分配预案：每10股派发现金红利4.2 元（含税）并转增2股。
净利润增速低于收入增速主要源于：（1）2020 年公司综合毛利率同比降1.98pct;（2）汇率变动导致汇兑损失增加，2020 年财务费用4516 万元，2019 年-2691 万元；（3）应收款项账龄结构性变化，2020 年信用减值损失为-3.49 亿元，2019 年-1.41 亿元；（4）存货减值增加，2020 年资产减值损失为-2.45 亿元，2019 年为-1.59 亿元。
2020 年期间费率同比下降。2020 年，公司期间费率11.02%，同比降1.76pct。
销售费率、管理费率、研发费率均不同程度下降，财务费率上升。
具体来看：
（1）销售费率3.78%，同比降1.12pct。（2）管理费率2.30%，同比降0.21pct。
（3）财务费率0.12%，同比增0.20pct。（4）研发费率4.82%，同比降0.63pct。
2020 年第四季度营收同比增20.73%，归母净利润同比增4.83%。2020 年第四季度，公司实现营收184.05 亿元，同比增20.73%；综合毛利率24.90%，同比降3.74pct；归母净利润23.03 亿元，同比增4.83%。
2020年第四季度期间费率同比下降。2020年第四季度，公司期间费率8.60%，同比降1.94pct。销售费率、管理费率、研发费率均不同程度下降，财务费率上升。
具体来看：
（1）销售费率2.58%，同比降0.97pct。（2）管理费率1.90%，同比降0.16pct。
（3）财务费率0.14%，同比增0.14pct。（4）研发费率3.98%，同比降0.94pct。
2020 年，公司在电网行业实现收入308.55 亿元，同比增22.98%；在其他行业实现收入75.45 亿元，同比增4.17%。具体看，公司细分业务中，电力自动化信息通信、发电及水利环保快速增长，电网自动化及工业控制收入较快增长。
（1）电网自动化及工业控制：2020 年实现收入215.30 亿元，同比增16.40%。
毛利率26.31%，同比降2.37pct。2020 年，公司电网自动化及工业控制业务积极开拓市场，提供整体系统解决方案的业务增加，导致收入规模增长，毛利率有所下降；
（2）继电保护及柔性输电：2020 年实现收入60.14 亿元，同比增4.97%。毛利率38.06%，同比增3.54pct。2020 年，公司的继电保护及柔性输电业务中柔性输电相关项目技术含量高，盈利能力提升，毛利率有所增加；（3）电力自动化信息通信：2020 年实现收入65.01 亿元，同比增30.44%。毛利率20.11%，同比降5.22pct。2020年，公司的电力自动化信息通信业务主要系抢抓电力行业转型升级机遇，相关信息建设基础业务增长，毛利率有所下降；（4）发电及水利环保：2020 年实现收入25.62 亿元，同比增47.53%。毛利率13.39%，同比增1.92pct。2020 年，公司的发电及水利环保板块中光伏、海上风电等毛利率较高的业务占比提升，毛利率有所增加。
公司2020年经营情况：
（1）网内市场：深耕国网网省公司改造及运维市场，建成调度自动化产品在线服务中心，国网批次集招份额持续提升，市场份额和优势地位进一步巩固；深入拓展南网市场，成功落地广东直流背靠背、南网主网高压保护框架、贵州省调一体化智能系统、南网网级计量生产调度平台、深圳精准切负荷等重大项目，变电站自动化及安防设备中标份额突破40%；（2）海外市场：签约巴西变电站、智利光伏电站等总包项目，轨道交通综合监控系统、STATCOM 突破埃及、沙特市场；
（3）核心技术攻关：创新研制新一代调度自动化系统，完成应用场景和核心功能集中测试.3300VIGBT/FRD 芯片完成流片，国内首台完全自主可控的火电DCS 及9F 重型燃机（400MW）SFC 系统研制，自主研制的690V/6MW 风电变流器批量投运并成功并网。
2021年，公司经营规划：
（1）加大电网基础前瞻性研究和核心技术攻关，推动产业升级提速。针对电力系统“双高”、“双峰”特点，超前开展一批电力系统安全稳定、控制保护等基础前瞻技术研究，为企业可持续发展提供源动力。充分运用“大云物移智链”等新技术，推动电网、信通等领域核心技术产品“数字化、网络化、智能化、服务化”，大力拓展新一代调度系统、新一代集控中心、新一代智慧变电站、源网荷储、综合能源服务、新能源消纳等业务，推动核心产业再升级；（2）推动智慧水务、海上风电、智慧消防等新兴业务实现快速增长。
盈利预测与投资建议。我们预计，2021-2023 年公司归母净利润分别为58.96 亿元、69.85 亿元、82.41 亿元。每股收益为1.28 元、1.51 元、1.78 元。基于同业估值水平，以及双碳背景下，对电网自动化、电力信息通信、特高压等领域投资的持续拉动，给予公司2021 年25-30 倍PE，对应合理价值区间32 元-38.4 元，对应2021 年PS 为3.32-3.99 倍。
维持“优于大市”评级。
风险提示。电网投资进度不达预期，市场竞争导致盈利水平下滑。
